主攻中高端家居市場的曲美家居(603818.SH)高杠桿收購三年后，經(jīng)營業(yè)績?nèi)匀怀袎骸?/p>
今年上半年，曲美家居實現(xiàn)營業(yè)收入25.13億元，同比增長超過四成，歸屬于上市公司股東的凈利潤(簡稱凈利潤)1.28億元，同比增長超過4倍。
單純從業(yè)績增速來看確實亮眼，然而，這與上年同期基數(shù)低有關(guān)。
實際上，早在2015年，曲美家居的凈利潤就超過億元，2017年更是達(dá)到2.46億元。但是，從2018年開始，凈利潤劇烈波動，先后有兩個年度出現(xiàn)虧損。其原因就在于一次高杠桿并購。
2018年，曲美家居耗資約41億元海外收購，使出渾身解數(shù)終于完成，但公司因此背上了沉重的債務(wù)包袱。
在經(jīng)歷今年上半年高速增長之后，6月底，公司債務(wù)仍然有34.22億元。
高杠桿收購后遺癥
10年間，曲美家居在規(guī)模倍增之時，經(jīng)營業(yè)績遠(yuǎn)低于預(yù)期。
曲美家居成立于1993年4月，2015年4月通過闖關(guān)IPO在上海證券交易所掛牌上市。至今，曲美家居已經(jīng)發(fā)展了28年。
近10年，曲美家居的經(jīng)營業(yè)績整體上沒有發(fā)展。
半年報顯示，今年上半年，曲美家居實現(xiàn)營業(yè)收入25.13億元，同比增長42.97%，凈利潤為1.28億元，同比猛增410.60%。其實現(xiàn)的扣除非經(jīng)常性損益的凈利潤(簡稱扣非凈利潤)為1.16億元，同比增長547.73%。
今年上半年的經(jīng)營業(yè)績同比增速確實驚人。不過，從近10年的經(jīng)營業(yè)績看，曲美家居仍然表現(xiàn)不佳。
2020年，曲美家居實現(xiàn)營業(yè)收入42.79億元，與上年持平，凈利潤為1.04億元，同比增長26.41%，扣非凈利潤為0.95億元，同比增長38.12%。
2011年，公司實現(xiàn)的營業(yè)收入、凈利潤分別為9.08億元、0.79億元，扣非凈利潤為0.86億元。
10年間，營業(yè)收入增長33.71億元，增長了2.71倍。凈利潤、扣非凈利潤分別增長0.25億元、0.09億元，凈利潤小幅增長，扣非凈利潤基本上沒有增長。
在這期間，曲美家居的總資產(chǎn)更是大幅倍增。2011年底，公司總資產(chǎn)為8.25億元，2020年底的總資產(chǎn)為76.82億元，較2011年底增長68.57億元，增長幅度為731.15%。
為何資產(chǎn)規(guī)模、營業(yè)收入大幅增長，而凈利潤、扣非凈利潤基本上沒有增長?這可能與高杠桿海外收購有關(guān)。
數(shù)據(jù)顯示，2012年至2014年，公司實現(xiàn)的凈利潤分別為0.88億元、1.14億元、1億元，呈現(xiàn)上升趨勢。2015年，曲美家居登陸A股市場，至2017年，凈利潤分別為1.17億元、1.85億元、2.46億元，業(yè)績表現(xiàn)為高速增長。
但是，在2018年，營業(yè)收入為28.92億元，同比增長37.88%，凈利潤、扣非凈利潤分別為-0.59億元、-0.35億元，均陷入虧損。
2019年，營業(yè)收入達(dá)到42.79億元，同比增長47.99%，凈利潤、扣非凈利潤分別為0.82億元、0.69億元，均實現(xiàn)了扭虧為盈。
導(dǎo)致曲美家居業(yè)績大幅波動的主要原因，就是2018年，公司聯(lián)合第三方耗資華泰紫金支付現(xiàn)金約40.63億元收購Ekornes。這次收購，市盈率高達(dá)40倍。今年7月，公司從華泰紫金手中收購剩余股權(quán)，從而全資持有Ekornes。
據(jù)披露，Ekornes是全球化的知名品牌，創(chuàng)立于1934年，總部位于挪威Ikornnes，1995年在奧斯陸證券交易所上市。經(jīng)過多年資本運(yùn)作和產(chǎn)品革新，其營銷體系兼顧全球化戰(zhàn)略視角和區(qū)域特色，在全球范圍內(nèi)擁有數(shù)千萬用戶，旗下品牌擁有超過4000個銷售網(wǎng)點，幾乎涵蓋了世界主要家具市場。Ekornes公司旗下共有四大品牌。其中，Stressless主打舒適的沙發(fā)和高級的舒適躺椅等產(chǎn)品具有挪威傳承的基因，被譽(yù)為“全世界最舒服的椅子”，是全球舒適椅品類的銷售冠軍。
就是這一次收購，讓曲美家居承擔(dān)著巨大的經(jīng)營壓力，導(dǎo)致經(jīng)營業(yè)績下滑，反映給市場的就是高杠桿收購后遺癥。
上市后股價累跌超七成
杠桿海外收購，曲美家居還承擔(dān)著較大的財務(wù)壓力。
收購Ekornes，曲美家居產(chǎn)生商譽(yù)12.73億元，受匯率變化及分?jǐn)傆绊懀刂两衲?月底，賬面上的商譽(yù)余額為11.64億元。未來，如果Ekornes經(jīng)營成果遠(yuǎn)低于預(yù)期，存在商譽(yù)減值風(fēng)險。
值得一提的是，收購Ekornes，曲美家居看中的就是其盈利能力。收購之前的2016年、2017年，Ekornes實現(xiàn)的凈利潤分別約為2.90億元、2.63億。
收購之后，Ekornes盈利能力有所下降。2018-2020年，Ekornes實現(xiàn)營業(yè)收入9.28億元、24.86億元、25.60億元，凈利潤0.87億元、2.28億元、2.82億元，尚未恢復(fù)到2016年的利潤水平。
為了應(yīng)對業(yè)績頹勢，曲美家居發(fā)布股權(quán)激勵計劃。2019年2月13日，曲美家居推出限制性股權(quán)激勵計劃，擬向激勵對象授予415.40萬股限制性股票，約占本計劃草案公告時公司股本總額的0.85%。本次計劃激勵對象52人包括公司董事和高級管理人員、公司部分中層管理人員、公司核心技術(shù)(業(yè)務(wù))骨干等。
計劃授予的限制性股票的解除限售考核年度為2019-2021年三個會計年度，以2018年公司國內(nèi)主體營業(yè)收入及經(jīng)營性凈利潤為基數(shù)，三年收入和利潤分別增長15%、30%、45%，每年分別同比增長15%、13%、8%。
從實際情況看，2018年的經(jīng)營性凈利潤為虧損，2020年的營業(yè)收入與上年基本持平。據(jù)此來看，股權(quán)激勵的效果似乎沒有達(dá)到。
并購還帶來了債務(wù)問題。2017年底，曲美家居資產(chǎn)負(fù)債率僅為22.49%，2018年底猛升至77.73%。近幾年，隨著定增募資等完成，資產(chǎn)負(fù)債率有所下降，到今年6月底，仍然達(dá)到66.74%。
具體而言，截至今年二季度末，公司賬面貨幣資金7.79億元，短期借款2.36億元、一年內(nèi)到期的非流動負(fù)債2.39億元、長期借款14.32億元、應(yīng)付債券15.15億元，長短期債務(wù)合計為34.22億元。今年上半年，公司財務(wù)費(fèi)用為1億元。
經(jīng)營現(xiàn)金流方面，今年上半年，公司凈流入1.50億元，上年同期為2.15億元。
由此可見，曲美家居還存在Ekornes公司資產(chǎn)整合提升、財務(wù)壓力較大等問題。
值得一提的是，去年以來，作為曲美家居實際控制人，趙瑞海、趙瑞賓接連減持套現(xiàn)。
去年，趙瑞海、趙瑞賓為曲美家居引進(jìn)戰(zhàn)略投資者張家港產(chǎn)業(yè)資本投資有限公司，后者也是以紓困名義進(jìn)入，二人合計向其轉(zhuǎn)讓7.89%股權(quán)，交易價格為3.34億元。
此外，去年以來，趙氏兄弟還通過二級市場進(jìn)行減持。目前，已經(jīng)完成兩輪減持，套現(xiàn)數(shù)千萬元。
二級市場上，曲美家居的股價表現(xiàn)也不佳。2015年上市之初，其股價最高達(dá)81.27元/股，今年10月14日，后復(fù)權(quán)后，股價為19.46元/股，累計跌幅為76.06%。
是暫時性經(jīng)營承壓，還是無崛起可能，曲美家居的未來，仍然備受關(guān)注。
