1、股利折現(xiàn)模型（DDM，Dividend Discount Model），是最為基礎的估值模型。
(資料圖)
2、指通過預測上市公司的未來盈利能力，按一定的收益率計算出整個上市公司的價值。
3、即通過將公司未來現(xiàn)金各年的股利按投資回報率進行折現(xiàn)、加總后得到的公司價值， 折現(xiàn)現(xiàn)金流模型（DCF，Discount Cash Flow），是最嚴謹?shù)膶ζ髽I(yè)和股票估值的方法，DCF估值法與DDM的本質(zhì)區(qū)別是，DCF估值法用自由現(xiàn)金流替代股利。
4、其中的現(xiàn)金流量可以采用股利現(xiàn)金流量（FCFE，F(xiàn)ree cash flow for the equity）——公司在經(jīng)營過程中產(chǎn)生，在滿足了再投資需求之后剩余的、不影響公司持續(xù)發(fā)展前提下的可供“股東”分配的現(xiàn)金；也可以采用公司自由現(xiàn)金流量(FCFF,Free cash flow for the film)——公司在經(jīng)營過程中產(chǎn)生，在滿足了再投資需求之后剩余的、不影響公司持續(xù)發(fā)展前提下的可供“企業(yè)資本供應者和各種利益要求人（股東、債權人）”分配的現(xiàn)金。
5、 現(xiàn)金流折現(xiàn)估值模型 DCF(Discounted cash flow)屬于絕對估值法。
6、具體做法是：假設企業(yè)會快速成長若干年，然后平穩(wěn)成長若干年（也有人算成永續(xù)成長），把未來所有賺的自由現(xiàn)金流（通常要預測15-30年，應該是企業(yè)的壽命吧），用折現(xiàn)率（WACC）折合成現(xiàn)在的價值。
7、這樣，股票目前的價值就出來了：If 估值>當前股價，→當前股價被低估。
8、可以買入。
9、If 估值<當前股價，→當前股價被高估。
10、需回避或賣出。
11、 股票的價值等于它未來現(xiàn)金流的折現(xiàn)值，不多也不少。
12、公司的價值取決于公司未來（在其壽命剩余期內(nèi)）所創(chuàng)造的現(xiàn)金流折現(xiàn)的凈值（注意：是凈值。
13、所以要拿自由現(xiàn)金流來折現(xiàn)，而不是其他什么包含負債稅息的收入來折現(xiàn)）。
14、企業(yè)的價值=前十年的自由現(xiàn)金流總和+永續(xù)經(jīng)營價值為什么是前10年？因為通常很難估算企業(yè)十年后的現(xiàn)金流。
15、永續(xù)經(jīng)營價值，就是第10年后直到無限遠的價值。
16、 1．自由現(xiàn)金流 公司通過把資本投出去產(chǎn)生收益，一些收益補償了營業(yè)費用，另外一些用于公司的再投資，其余的就是自由現(xiàn)金流。
17、記住，我們應該關注自由現(xiàn)金流，因為它是每年能夠從公司中拿出來而不損害經(jīng)營的資金。
18、一家公司可以通過各種方式運用自由現(xiàn)金流。
19、可以以股息的方式支付給股東；或回購股票，來提高每一位股東的所有權百分比；或也可以把自由現(xiàn)金流保留下來，并把它投資在公司業(yè)務中。
20、 為什么未來現(xiàn)金流沒有當期現(xiàn)金流值錢？因為：①現(xiàn)在的錢你可以投資出去賺取某種利潤（錢生錢），②有可能我們永遠也無法得到未來的現(xiàn)金流，因為風險的緣故。
21、這就是“風險溢價”。
22、政府會為它們的債券支付給我們利息，而市場上沒有多少現(xiàn)金流像政府的債券那樣保險，所以我們需要加上一個額外的溢價，來補償我們可能永遠收不到但已經(jīng)承諾給我們的現(xiàn)金的風險——政府債券利率加上風險溢價！沒錯，你已經(jīng)知道什么是折現(xiàn)率了。
23、 2．折現(xiàn)率 如果你有一個為期兩周的假期，但是你的老板在最后一刻讓你把假期延遲一年，你會向你的老板要求追加一些天數(shù)作為延遲的補償。
24、換句話說，今年的5天休假等于明年的6天休假，你心里對休假的折現(xiàn)率是20%（=(6天-5天)/5天）。
25、如果你認為再增加一天也不會讓老板生氣的話，你也可以要求明年增加2天假期，這樣你心里的折現(xiàn)率就是40%（=(7天-5天)/5天）。
26、現(xiàn)在你可以看到，投資者往往以一個很低的折現(xiàn)率來折現(xiàn)那些盈利穩(wěn)定的公司的未來現(xiàn)金流，因為他們相信那些公司未來現(xiàn)金流出現(xiàn)風險的可能性很低。
27、相對于承諾未來某一時點收益率會很好的公司，一個理性的投資者更愿意為一家現(xiàn)在就有利可圖的公司支付更多。
28、 折現(xiàn)率的算法，其實就是利率的算法。
29、比如下表所示：年份自由現(xiàn)金流（美元）折現(xiàn)率9%2003 20002000200422002018=2200/1.09200524202037=2200/1.09^2200626622056=2200/1.09^3 現(xiàn)金流的折現(xiàn)對于不同的公司來說，是有相當大差別的。
30、 穩(wěn)定性公司周期性公司風險性公司年份自由現(xiàn)金流（美元）折現(xiàn)率9%自由現(xiàn)金流（美元）折現(xiàn)率12%自由現(xiàn)金流（美元）折現(xiàn)率15%200320002000 2000 2000 00200422002018 2200 1964 00200524202037 1980 1578 00200626622056 2376 1691 20001315200729282074 2851 1812 25401452200832212093 3421 1941 32261604200935432113 3207 1625 40971771201039532162 3900 1764 52031956201143272172 4681 1891 66082160201247462185 5383 1941 8325236610年現(xiàn)值累加總計320002091031999182073199912624①期限和②不確定性（風險）對現(xiàn)值的影響很大。
31、你（公司）收到現(xiàn)金流所需的時間越長，你（公司）實際收到現(xiàn)金流的不確定性越大，該現(xiàn)金流的現(xiàn)值就越低。
32、折現(xiàn)率包含三點：①現(xiàn)在的錢比未來的錢值錢。
33、②未來的錢是有風險的，有可能我們永遠不會收到未來的現(xiàn)金流。
34、③未來不確定的公司的折現(xiàn)率更高，因為它未來現(xiàn)金流不能實現(xiàn)的可能性更大。
35、相反，盈利穩(wěn)定、可以預期的股票具有較高的估值，因為它們未來現(xiàn)金流出現(xiàn)風險的可能性較低。
36、 風險越高的公司：特征→低折現(xiàn)價值，高折現(xiàn)率周期性公司的10年折現(xiàn)，要比穩(wěn)定性公司的10年折現(xiàn)低約2700元（20910-18207=2703元）。
37、因為穩(wěn)定性公司是更可以預測的，這意味著投資者對它的折現(xiàn)率不是那么高（沒有風險溢價）。
38、周期性公司在某些年以20%的速度增長，而在另外一些年份里增長率就減低很多了，這就使投資者感覺到它是一項風險較高的投資，給股票估值時就使用了較高的折現(xiàn)率（風險溢價），結(jié)果折現(xiàn)的現(xiàn)值就比較低。
39、風險性公司的現(xiàn)值比穩(wěn)定性公司的現(xiàn)值少得更多，差不多是8300元（20910-12624=8286）。
40、不但風險性公司的大量現(xiàn)金流在未來可能無法兌現(xiàn)，而且我們對它們能否活下來經(jīng)營到未來那個時刻也沒有多大把握。
41、因此我們就要為它設定一個很高的折現(xiàn)率（很高的風險溢價）。
42、所以，現(xiàn)金流的現(xiàn)值取決于數(shù)量、時間期限長短、和公司未來的風險三個條件。
43、（如果三種不同風險的公司的十年，能保證賺到自由現(xiàn)金流。
44、如果它們數(shù)額相同，由于利率（折現(xiàn)率）不同，利率越高，能獲得未來相同財富的現(xiàn)在所需投入就越低，所以利率最高的風險性公司現(xiàn)值最低。
45、） 3．計算現(xiàn)值 如果使用10%作為折現(xiàn)率，未來一年獲得的100美元現(xiàn)金流的現(xiàn)值，就等于=100/(1+10%)=90.91美元。
46、未來兩年獲得的100美元的現(xiàn)值=100/(1+10%)^2=82.64美元。
47、你可以看出：折現(xiàn)率剛好是利率向后倒算。
48、如果我們用r表示折現(xiàn)率，第n年的未來現(xiàn)金流的現(xiàn)值CF，也就等于→CF/(1+r)^n。
49、 那折現(xiàn)率是由什么因素決定的呢？我們怎么知道到底是使用7%還是10%來折現(xiàn)呢？上面講過，除了機會成本或時間期限的因素外，最大的決定性因素是風險。
50、不幸的是，沒有辦法來精確計算準確的折現(xiàn)率，因為風險是一個很難準確測量的因素。
51、但在這里，你需要知道：實際上當利息率增長的時候，折現(xiàn)率也要增長。
52、對于利息率，你可以用長期國債的平均利率來做一個合理的替代。
53、（記住，我們使用這個國債的利率，表示的是機會成本，因為我們可以確定我們一定會得到政府承諾的，到期會支付給我們的利息。
54、）在2003年中期，美國10年期債權的平均收益率大約是5.5%，我們就使用這個利率，因為這不是精確的科學。
55、你也許會喜歡使用5%或6%的利率來表示機會成本。
56、 一家公司的風險水平，可以通過觀察公司股票的波動相對于市場波動的大小簡單估計出來。
57、傳統(tǒng)的風險定義認為，如果一家公司的股價突然從30美元跌到20美元，這支股票已經(jīng)開始變得更有風險了。
58、在晨星公司，我們不是這個風險定義的熱心追隨者，因為我們認為一般來說，股票便宜比股價高企是相對降低了風險的（前提是假設公司的核心業(yè)務沒有發(fā)生戲劇性的變化）。
59、一家公司的風險是由我們預期公司產(chǎn)生現(xiàn)金流的可能性決定的。
60、——————·周期性：周期性行業(yè)（如鋼鐵、水泥）的公司其現(xiàn)金流，要比穩(wěn)定性行業(yè)（如餐飲）的公司的現(xiàn)金流更難以預期，因此它們的風險水平也更高。
61、·競爭優(yōu)勢：詳見邁克爾·波特（Michael E. Porter）的競爭三部曲《競爭戰(zhàn)略》、《競爭優(yōu)勢》、《國家競爭優(yōu)勢》。
62、·財務杠桿雙刃劍作用：一般來說，負債較多的公司比負債較少的公司風險大。
63、景氣好的時候，高財務杠桿能使公司盈利得更好。
64、但景氣差的時候，由于盈利減少，高財務杠桿就會使公司償還債務變得困難。
65、·復雜性：風險的本質(zhì)是不確定性（沒人是信息完全掌握者），評估你看不見的東西是很難的。
66、業(yè)務或財務結(jié)構足夠復雜的公司，比簡單的、容易理解的公司更有風險，因為越復雜越能做手腳，欺他人不懂（金融衍生產(chǎn)品）。
67、公司很可能把一些令人不愉快的事情隱藏在你所忽視的財務報告的腳注里。
68、·公司規(guī)模：小公司通常比大公司風險大，因為它們更容易受到不利事件的打擊。
69、小公司也常常缺少多樣化的產(chǎn)品線和堅實的客戶基礎。
70、·公司經(jīng)營與管理：以前的文章談過。
71、——————綜上所述，你應該怎樣把所有的這些風險，加權體現(xiàn)在一個折現(xiàn)率里呢？沒有標準的答案。
72、記?。航o折現(xiàn)率賦值不是一個精確的科學，對一家公司來說沒有“準確”的折現(xiàn)率。
73、 4．計算永續(xù)年金價值（perpetuity value, PV） CF：你估計的最后現(xiàn)金流g：你期望的現(xiàn)金流的長期增長率r：折現(xiàn)率永續(xù)年金價值=[CFn(1+g)]/(r-g)=第11年的自由現(xiàn)金流/ (貼現(xiàn)率-永續(xù)利潤增長率)永續(xù)經(jīng)營的現(xiàn)值=永續(xù)年金價值/(1+貼現(xiàn)率)的十次方 例如，假設我們用一個10年的折現(xiàn)現(xiàn)金流模型對一家11%折現(xiàn)率的公司進行計算。
74、我們估計這家公司的現(xiàn)金流將在第10年達到10億美元，之后他的現(xiàn)金流將以固定的3%年增長率增長。
75、（3%通常是一個很好的長期增長率數(shù)字，因為它大致是美國GDP增長率的平均水平。
76、如果你對一家處于衰退行業(yè)中的公司估值，可以使用2%。
77、）它第11年的現(xiàn)金流=10億美元*（1+3%的年增長率）=10.3億美元。
78、11%的折現(xiàn)率減去3%的長期增長率，是8%。
79、所以，該公司的永續(xù)年金價值（CF）=10.3/8%=128.8億美元。
80、這些現(xiàn)金流的現(xiàn)值PV是多少呢？因為折現(xiàn)率r=11%，n=10年，所以永續(xù)年金的現(xiàn)值PV=128.8/1.11^10=45.36億美元。
81、現(xiàn)在，把所有年份的折現(xiàn)值相加起來，第一年到第十年的折現(xiàn)值，加上永續(xù)年金的折現(xiàn)值。
82、然后除以股份數(shù)，就得到你估值的股票的現(xiàn)價。
83、 ——————簡單的10年估值模型：①預測下一個10年的自由現(xiàn)金流（FCF），把這些未來自由現(xiàn)金流折現(xiàn)成現(xiàn)值。
84、→折現(xiàn)FCF=那一年的FCF/(1+r)^n。
85、（r=折現(xiàn)率，n=被折現(xiàn)的年份數(shù)）②計算永續(xù)年金價值，并把它折現(xiàn)成現(xiàn)值。
86、→永續(xù)年金價值=[FCF10*(1+g)]/(r-g)。
87、fcf10的意思是指第10年這一年的自由現(xiàn)金流數(shù)額。
88、→把永續(xù)年金價值進行折現(xiàn)=永續(xù)年金價值/(1+r)^10③10年折現(xiàn)現(xiàn)金流之和加上永續(xù)年金折現(xiàn)現(xiàn)金價值來計算全部所有者權益價值。
89、→所有者權益價值合計=10年折現(xiàn)現(xiàn)金流之和+永續(xù)年金折現(xiàn)④每股價值=所有者權益價值合計/股份數(shù)——————。
本文分享完畢，希望對大家有所幫助。
