環(huán)球微資訊！任澤平：首次降息來了！政策轉向全力拼經濟

文：任澤平團隊

6月13日，央行開展20億元7天期逆回購操作，中標利率為1.90%，較此前利率下調10bp。

時隔近10個月，央行今年首次調降OMO利率，傳遞穩(wěn)增長信號，公共政策部門可能確認了經濟二次探底，并不再觀望，轉向全力拼經濟，提振市場信心。

【資料圖】

雖然是小幅降息，但釋放明確信號，標志著貨幣政策寬松轉向全力拼經濟，刺激消費和投資，支持穩(wěn)增長，利好經濟筑底恢復、股市信心提振、樓市穩(wěn)定。拼經濟有兩大抓手：繁榮股市是好辦法，穩(wěn)樓市有利于穩(wěn)就業(yè)。

隨著4-5月經濟快速回落，近期市場對“要不要拼經濟”出現(xiàn)了爭議，我們呼吁“是該全力拼經濟了”，此次降息釋放了明確信號。預計下半年，貨幣政策寬松和財政政策擴大內需的力度將繼續(xù)加大。

對未來經濟形勢要有充分估計和準備，拖累因素來自于：疤痕效應，企業(yè)和居民資產負債表受損，主動去庫存周期，房地產硬著陸風險，美歐銀行業(yè)危機，世界經濟新一輪衰退風險。

最近關于“要不要拼經濟”的市場爭論中，有一類觀點認為為了某些宏大遙遠的目標，短期經濟增長、就業(yè)和居民收入需要做一些犧牲，付出一些代價。這里可能需要普及一下經濟學的基本常識，長期是由短期組成的，沒有短期哪有長期，短期的穩(wěn)增長為長期的改革轉型營造環(huán)境、贏得民眾廣泛支持，如果短期的經濟增長和居民收入就業(yè)遇到嚴峻形勢，將增加長期改革轉型的阻力和困難。發(fā)展的目的是什么，就是解決居民就業(yè)和收入，這是最樸素的，這是根本，任何與此違背都是錯的，無論是什么理由或者高大上的理論。

中國經濟潛力大，相信經過一系列務實有力的措施，一定能重拾復蘇通道。我們對中國經濟未來充滿信心。

一、降息原因：經濟二次探底，股市和樓市低迷，物價大降，就業(yè)有待改善，美聯(lián)儲加息放緩，這些均為國內降息提供時間窗口

近期經濟二次探底，從就業(yè)和物價兩個指標看，當前經濟增速顯著低于潛在增長率，需要政策逆周期發(fā)力。

一季度GDP同比增速4.5%，二季度預計進一步回落，從三駕馬車看，經濟增速低于潛在增速。

1）消費復蘇緩慢，4月份社會消費品零售總額同比增長18.4%，但主要由于同期的低基數(shù)，兩年復合增長率2.5%不及預期且品類間復蘇分化，4月環(huán)比明顯回落。

2）出口回落，受全球各國貿易下滑明顯影響，5月中國出口額同比下降0.8%，較4月的8.9%大幅下降。

3）房地產和民間投資放緩，4月固定資產投資完成額累計同比提高4.7個百分點，主要靠基建拉動，房地產投資、民間固定投資均有所下滑。

2023年4-5月，房地產市場同比漲幅較3月越明顯收窄，樓市增長動能持續(xù)放緩，復蘇趨勢不穩(wěn)固。4-5月市場成交明顯放緩，環(huán)比放緩幅度高于2019-2022年同期，市場整體呈降溫趨勢。

就業(yè)水平、收入增速、金融債務風險、出口下滑等均制約經濟復蘇。

政策釋放“逆周期調節(jié)”信號，轉向全力拼經濟。6月7日，央行行長易綱重提逆周期調節(jié)，表示“人民銀行將繼續(xù)精準有力實施穩(wěn)健的貨幣政策，加強逆周期調節(jié)，全力支持實體經濟，促進充分就業(yè)，維護幣值穩(wěn)定和金融穩(wěn)定?！眰鬟_積極信號，提振市場信心。

大行開啟新一輪存款利率下調，為降息打開空間。6月8日，六大國有銀行集體下調存款掛牌利率，降幅在5-15bp，其中3年期和5年期的定期存款利率下調幅度最大，達15bp，主因當前居民和企業(yè)存款定期化趨勢導致銀行負債端承壓。本輪下調存款利率，一方面將緩解銀行的凈息差壓力，截至2023年一季度，商業(yè)銀行凈息差為1.74%，較上年年末下降17bp，跌破1.8%的警戒線。另一方面，進一步降低銀行負債端成本，為LPR報價下調打開空間。但考慮到緩解銀行凈息差壓力需一定時間，如果進一步壓降信貸成本，金融機構的脆弱性上升，因此政策讓利降息的路徑更優(yōu)。

抓住國內物價偏低、美聯(lián)儲加息預期放緩的時間窗口。5月CPI同比上漲0.2%，前值漲0.1%；5月PPI同比下降4.6%，前值降3.6%。核心CPI同比上漲0.6%，均保持較低水平。主要受國際大宗商品價格下行傳導和工業(yè)生產需求不足拖累。

美聯(lián)儲主席鮑威爾在上月表示，考慮到銀行業(yè)面臨的挑戰(zhàn)，需耐心評估政策變化對經濟和信貸市場的影響。美聯(lián)儲面臨抗通脹、穩(wěn)增長、防風險不可能三角，加息進入尾聲。

二、降息方式：年內首次降息，落地快，力度適中，信號意義強

此次降息以短端政策利率OMO下降10bp落地，是2023年來首次降息。相較于前幾輪政策調降，本次降息力度適中，傳遞的政策信號強于操作信號，預計后續(xù)MLF和LPR利率有可能調降。

從方式上看，本次OMO先于MLF調降，落地時點超預期。不同于2022年1月和8月MLF與OMO齊降，本次短端政策利率先行下調10bp，但并非首次出現(xiàn)。從歷史經驗來看，2019年和2020年的三輪降息周期，長短端政策利率在兩個月內先后調降。預計本次OMO調降后，會開啟本輪的降息周期，關注本月15日MLF利率與20日LPR利率的操作。

從量上看，平量續(xù)作，完全對沖到期量。5月以來資金面整體維持穩(wěn)中偏松格局，DR007利率中樞降至1.8%，持續(xù)低于7天逆回購利率，市場流動性缺口不大。此次央行開展20億元7天逆回購，完全對沖當天到期量，反映的信號意義強于實際意義。

從價上看，OMO利率下調10bp至1.9%，告別“2時代”。過去20年間，OMO利率長期處于2%-4.5%區(qū)間，此次調降10bp至1.9%，為歷史最低水平。OMO作為短期政策利率，是DR007的重要參考，央行調降政策利率，將直接降低銀行負債端成本，為進一步降低融資成本打開空間。從力度上看，僅次于2020年疫情期間的政策力度，與去年兩輪政策性降息力度持平。

三、降息影響：降低實體經濟融資成本，利好經濟、股市、債市、樓市，人民幣匯率短期承壓、長期堅挺

降低政策利率，有助于降低融資成本，傳遞拼經濟信號，提振市場信心。本次降息將對沖經濟下行壓力，為實體經濟整體提供低融資利率的環(huán)境，促進綜合融資成本下行。在第二批地方債落地之際，也將配合財政發(fā)力，進一步提振市場信心。

緩解銀行負債端成本。鑒于商業(yè)銀行凈息差扭轉尚需時間，本次短端政策利率的調降既是及時回應市場關切，又能直接降低銀行資金成本，提高銀行放貸意愿。

利好股市。股市是貨幣的晴雨表，結合美國加息暫停，中美同時寬松形成共振，股票市場有望筑底修復。

利好債市。本次降息程度超市場預期，不僅在資金側利好債市，還反映政策重回逆周期調節(jié)思路，利好債市。降息落地后，銀行間主要利率債收益率快速下行，其中10年期國債收益率迅速下行4bp，報2.63%，后市延續(xù)貨幣政策寬松邏輯交易。

有助于穩(wěn)樓市。我們提出“”房地產長期看人口、中期看土地、短期看金融”的分析框架，全面降息穩(wěn)增長、穩(wěn)信貸，疊加6月以來多地政府開展房地產自救，限售放松、非限購區(qū)域首付比例調整、棚改貨幣化安置和房票政策等穩(wěn)樓市組合拳，預計將對房地產形成托底作用，但不改變“房住不炒”主基調。

人民幣匯率短期承壓、長期堅挺。從短期來看，進入二季度，多項經濟指標回落，顯示國內經濟基本面修復不及預期，疊加即將開啟的降息周期，人民幣匯率可能再次面臨階段性貶值壓力。從中長期來看，只要全力拼經濟，把中國經濟推向復蘇通道，利好人民幣匯率長期堅挺，而且美國的經濟動能正在衰退，也將為人民幣匯率提供支撐。未來中國經濟的潛力巨大，只要一心一意謀發(fā)展，人民幣不存在持續(xù)貶值的基礎。

四、展望：MLF與LPR降息可期，政策或轉向全力拼經濟，提振市場信心

一是MLF與LPR將跟進調降，啟動“OMO-MLF-LPR-貸款利率”鏈條。2019年以來，當逆回購利率下降后，都是在同時或一個半月內完成MLF下調。預測本月或下月，MLF將同步下調10個BP。同時，在國債利率走低的背景下，根據(jù)利率自律機制，本月國有銀行已開啟新一輪存款利率下調，將起到改善銀行凈息差的作用，為LPR下調打開空間，預計本月或下月的1年期與5年期LPR也將調降10或15個BP。

二是利好經濟筑底恢復，降低實體經濟融資成本。6月7日，央行行長易綱重提“逆周期調節(jié)”，引導降息預期。隨后13日逆回購降息落地，釋放拼經濟信號，穩(wěn)定實體部門資產負債表。當前信貸自一季度“開門紅”后沖高回落，此次降息將促進貸款利率進一步下行，發(fā)力寬信用。預計后期將跟進推出新一輪結構性工具，財政政策與貨幣政策有效配合，精準有力的支持新基建、新能源與民營經濟等，擴大有效需求。

三是強化穩(wěn)增長預期，提振市場信心。當前處于經濟復蘇“爬坡過坎”的重要窗口期，內需與外需均低迷，企業(yè)銷售端量價齊跌，中小企業(yè)景氣度持續(xù)下行。本次逆回購降息后，預計LPR跟隨調降，結合近期各地新一輪救樓市政策，將有效穩(wěn)定房價預期。同時，股市是貨幣的晴雨表，降息將對提振股市信心起到立竿見影的效果。如果樓市與股市重新活躍，消費與投資也將隨之拉動，促進經濟穩(wěn)增長。

五、救股市是個好辦法

概言之，全力拼經濟，其實當前有一個好辦法，就是繁榮A股，提振大A能夠提振市場信心，提高居民財富效應，進而促進科技創(chuàng)新，既利當前，也利長遠。可以考慮請機構投資者加大抄底配置比重，發(fā)揮價值投資者壓艙石作用，同時配合減免稅費活躍市場。

近期，有關拼經濟的抓手，引發(fā)市場熱議。在經歷“小陽春”之后，樓市快速轉入低迷。近期股市持續(xù)下跌，居民財富縮水，拖累居民消費傾向。

在當前形勢下，繁榮股市可能是帕累托最優(yōu)解，是利國利民的善政，既利當前，也利長遠。

當前提振股市信心，有四大好處：1、目前A股估值處于低位，不少板塊不會套人，提振股市恰逢其時，也是逆周期調節(jié)的應有之意；2、提振股市可以激發(fā)財富效應，強化居民“心理賬戶”，對拉動消費起到立竿見影的效果；3、當前居民預防式儲蓄趨勢明顯，流動性淤積于銀行間，機構與個人備有“彈藥”，提振股市有助于打通資金循環(huán)；4、提振股市可以支持專精特新科創(chuàng)企業(yè)，推動中國經濟科技創(chuàng)新和高質量發(fā)展。

可見當前救股市，提振市場信心，對于股票市場、居民收入、消費者信心、經濟增長、科技創(chuàng)新、高質量發(fā)展等都具有重要意義，一舉多得，如果力度把握的好，有百利而無一害。

為提振股市信心，助力經濟復蘇，建議：1、加大機構投資者配置力度，發(fā)揮價值投資者的“壓艙石”作用；2、降低或取消交易稅費，提高市場活力；3、鼓勵上市公司分紅，共享發(fā)展紅利；4、多管齊下，推動資本市場配套改革，包括完善信息披露制度、促進退市常態(tài)化、投資者保護等。

相信經過一系列實質有力的措施，一定能夠提振股市信心，繁榮股市生態(tài)，為中國經濟復蘇、科技創(chuàng)新和高質量發(fā)展貢獻重要力量。

六、該不該穩(wěn)樓市？怎么穩(wěn)？

隨著近期經濟和樓市放緩，該不該救樓市，引發(fā)市場熱議。

2023年4-5月，房地產銷售快速下滑，拖累經濟二次探底，政策暫時觀望。

6月以來，青島、蘇州等地開展自救，青島推出限售放松、非限購區(qū)域首付比例調整、棚改貨幣化安置和房票政策等穩(wěn)樓市組合拳，蘇州公積金賬戶余額可提取用于支付首付。

該不該救樓市？我們認為，現(xiàn)在已經不是要不要救樓市、救經濟了，而是怎么救，怎么盡快、大力度救，防止硬著陸風險。那些建議不救經濟的觀點，缺少基本的人文關懷，你看看現(xiàn)在的青年失業(yè)率達到20.4%，4-5月份經濟數(shù)據(jù)大幅回落，居民不敢消費，預防式儲蓄，企業(yè)不敢投資，1-4月民間投資只有0.4%。是該全力拼經濟了，把發(fā)展放在首要任務，發(fā)展的目的是什么，就是解決就業(yè)和收入，這是最樸素的，這是根本，任何與此違背都是錯的，無論是什么理由或者高大上的理論。

是該出手穩(wěn)樓市了，穩(wěn)樓市是為了穩(wěn)經濟、穩(wěn)就業(yè)。房地產是國民經濟第一大支柱行業(yè)，2022年房地產業(yè)增加值為7.3萬億元,占GDP的6.1%，房地產關系土地財政、關系60多個行業(yè)、關系幾千萬人就業(yè)，穩(wěn)樓市有助于穩(wěn)經濟、穩(wěn)就業(yè)、防風險。

怎么救？當前房地產有三大關鍵任務：穩(wěn)樓市、保交樓和房企重組。樓市復蘇持續(xù)的關鍵在于市場信心恢復、供給出清和銷售回款。解決房地產問題宜早不宜遲，當前房地產市場尚未走出困境，風險尚未解除，建議在堅持“房住不炒”的前提下，按市場經濟規(guī)律辦事，盡快化解房地產行業(yè)困境。此前限購、限貸、限價等七限八限政策，是兩三年前房地產過熱時出臺的，世易時移，形勢已變，這些限制性措施應該適時退出，防止房地產硬著陸風險。

可以考慮七大措施，支持剛需和改善型需求，促進軟著陸：下調二套房首付比以支持改善型需求，下調首套房貸款利率以支持首套剛需，對低收入家庭和應屆畢業(yè)生的租房支出給予適當補貼，放開二線城市外地首套購房限制，降低交易稅費，改變過嚴的限購限貸限價措施、恢復到正常市場狀況，支持銀行降低存量房貸利率、“帶押過戶”等便民善政。同時，通過“城市群戰(zhàn)略、人地掛鉤、金融穩(wěn)定、租購并舉”等構建新模式。

相信經過一系列實質有力的措施，一定能夠提振樓市信心，促進房地產長期平穩(wěn)健康發(fā)展，為中國經濟復蘇貢獻重要力量。

責編:劉安琪 | 審校:陳筱娟 | 審核:李震 | 監(jiān)制:萬軍偉

（來源： 澤平宏觀）

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