從濕地法則，看如何活躍資本市場

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近期，“活躍資本市場，提振投資者信心”，成為業(yè)界討論最多的話題。

資本市場作為市場經(jīng)濟最重要的資源配置機制，將各行各業(yè)的企業(yè)與各種類型的投資者鏈接在一起，對促進經(jīng)濟均衡、可持續(xù)發(fā)展，以及產(chǎn)業(yè)結(jié)構多樣性和完整性，具有難以替代的作用。

該如何活躍資本市場？由第一性原理出發(fā)，不妨將資本市場看成整個經(jīng)濟體的“濕地”。濕地對地球自然生態(tài)的意義，好比資本市場對一國、乃至全球經(jīng)濟發(fā)展的重要性。

深刻理解濕地生態(tài)邏輯，能為我們提供建立健康、有效的資本市場帶來啟示。

對于我們賴以生存的大自然，“濕地”具有不可替代的生態(tài)功能。濕地僅覆蓋地球表面6%的土地面積，卻為地球上20%的已知物種提供了生存環(huán)境。

享有“地球之腎”美譽的濕地，不僅為人類提供了大量食物、原料和水資源，起到維持生態(tài)平衡、保持生物多樣性的關鍵作用，同時在涵養(yǎng)水源、蓄洪防旱、降解污染、調(diào)節(jié)氣候、控制土壤侵蝕等方面也發(fā)揮了積極影響。

一個健康的濕地生態(tài)，有三項核心特征。

第一，自然法則。濕地生態(tài)的產(chǎn)生和演變有其自然規(guī)律，不以人的意志為轉(zhuǎn)移。

濕地生態(tài)系統(tǒng)并不需要過多人為干預和控制。同樣的，資本市場，伴隨規(guī)則及相應的法律制度體系制定與不斷完善，其平穩(wěn)、健康運行，也應無需太多行政管制和干預。

第二，適者生存，物競天擇。任何一個濕地生態(tài)都包含特有食物鏈系統(tǒng)，每一個物種都在食物鏈中生存、繁衍。無法適應環(huán)境的生物將遭遇自然淘汰，而新物種又不斷加入系統(tǒng)，整個生態(tài)一直處于平衡與再平衡的自動調(diào)節(jié)之中。

資本市場同樣存在優(yōu)勝劣汰的規(guī)律——優(yōu)秀的公司和投資人在資本市場不斷發(fā)展壯大，而違背市場規(guī)律的公司和投資人難以求得生存空間、最后不得不退出市場。

第三，萬物共生。在濕地生態(tài)中，任何一個能夠生存下來的物種，都驗證了自己的生命力，構成環(huán)境必不可少的一部分。小如蚯蚓，看似毫不起眼，對濕地土壤環(huán)境卻發(fā)揮著不可替代的作用——蚯蚓的活動有助于土壤通氣和減少水土流失、排泄物則有助于改善土壤質(zhì)地。

對于資本市場來說，其中任何一個參與者，同樣不可或缺。

各行各業(yè)上市公司和創(chuàng)業(yè)公司，資金體量、風險偏好各不相同的投資機構和投資人，以及提供不同類型服務的交易所和金融中介機構，他們有機融合、高效協(xié)作，構成了一個完整的資本市場生態(tài)。

可見，濕地生態(tài)這三大特征，也應是資本市場發(fā)展應該遵循的三項重要原則?；谶@三大原則建立和維護的資本市場，能充分發(fā)揮其資源配置功能，有助于推動一國經(jīng)濟乃至整體國力的發(fā)展。

資本市場最早起源于16世紀的荷蘭。為了方便東印度公司股票交易，荷蘭建立了阿姆斯特丹證券交易所。在此之后，資本市場襄助荷蘭逐漸掌握海上霸權，并成就了當時世界最強實力的國家。

經(jīng)歷興衰演進，英國取代荷蘭成為“最強之國”，其資本市場也成為彼時的歐洲金融中心。

之后，真正意義上的現(xiàn)代資本市場在美國建國之后應運而生。經(jīng)過長達200多年發(fā)展，華爾街已經(jīng)成為全球資本金融中心，而美國也從中受益，成為全球第一超級大國。

美國資本市場的特點，與濕地“三大法則”如出一轍。

美國監(jiān)管部門對于企業(yè)上市、資金交易等方面的管制尺度較為放松，市場開放程度和資本自由流動程度均較高。對于企業(yè)上市奉行信息公開披露原則，不對發(fā)行人進行實質(zhì)性審核，而是將其股票的良莠留給市場判斷。因此造就了全球最活躍的股票交易市場。

華爾街建立了一套與優(yōu)勝劣汰原則相匹配的市場退出機制，包括靈活的做空機制和手段、全面的退市和私有化機制等。

參與者方面，美國不僅建立起紐交所、納斯達克、OTCBB、粉單市場組成的金字塔型多層次資本市場，且擁有成熟的風險投資行業(yè)，滿足各種金融服務需求的投資機構和金融中介機構也參與其中。

在美國資本市場，任何參與者都不可或缺，幾乎所有企業(yè)和投資人都能找到適合自己的融資或投資渠道。

國力強盛，亦伴隨資本市場發(fā)展壯大。在大國角力過程中，國家復興必須有資本市場的復興作為保障和支持。

人為干預，往往是濕地退化的最主要因素。自然形成濕地生態(tài)，需要上百年甚至上千年，而完全破壞它只要幾年時間。

過度開墾濕地或改變濕地用途會破壞濕地生態(tài)，使其逐漸走向沙漠化，為生態(tài)環(huán)境帶來不可逆的負面影響。

同樣，超出“道法自然”的基本規(guī)則、人為過度控制和干預，會對資本市場健康發(fā)展產(chǎn)生不利影響，導致資本市場“沙漠化”。

資本市場“沙漠化”后果之一，就是流動性枯竭和融資規(guī)模下降。這方面，港股市場就是典型的例子。

曾經(jīng)的港股人聲鼎沸、成交活躍，如今風光不再、成交蕭條。這兩年流動性和融資規(guī)模均出現(xiàn)驟降。

對于上市企業(yè)資質(zhì)審核、所處行業(yè)人為篩選等，拉低了IPO融資數(shù)量及規(guī)模。而對投資基金審批加嚴、港股開戶資金受監(jiān)管等變化，又進一步削弱了港股對全球投資者的吸引力。

不考慮中概股回歸因素，近兩年港股融資的企業(yè)中，再未出現(xiàn)行業(yè)龍頭或成規(guī)模科技企業(yè)的IPO，這與前幾年互聯(lián)網(wǎng)平臺和高科技公司扎堆在港股上市形成了巨大反差。

此外，無論港股或A股，目前退出機制和做空機制都比較保守，尚未形成優(yōu)勝劣汰的穩(wěn)定邏輯。

以A股為例，去年A股退市公司有50家，超過了此前兩年的退市公司數(shù)總和，卻遠低于去年新增上市公司428家。上市的和退出的公司數(shù)量不成比例。

注冊制推行之前，過度審核和優(yōu)勝劣汰機制落后，使A股同樣存在流動性緊缺的“沙漠化”現(xiàn)象。融資規(guī)模年年攀升，指數(shù)卻沒有顯著增長。

A股沒能形成穩(wěn)定的賺錢效應，讓投資者參與度大大下降，市場信心不足，貨幣政策增加的流動性也難以傳導到股市。

濕地具有抵御洪水、阻擋巨浪的重要功能。而資本市場作為經(jīng)濟的濕地，可以有效抵抗資本洪水、緩沖貨幣流動性沖擊。

如何定義資本市場的功能，決定了監(jiān)管邊界。近幾年的監(jiān)管基調(diào)是求“穩(wěn)”，試圖通過人為管制把“濕地”改造為“良田”。

變濕地為良田，真的能夠?qū)崿F(xiàn)嗎？按照經(jīng)驗規(guī)律，流動性泛濫后，錢會避開資本市場，選擇商品市場、房市、匯市等市場，將帶來通脹、房價暴漲等一系列負面問題。

資本市場不僅不會吸納流動性寬松引發(fā)的滔天巨浪，更可能被其沖垮，“多樣性”的生物生態(tài)也會被破壞。沒有泄洪的渠道，即使建設再多大壩也無濟于事。

不健康、不成熟的資本市場，不僅不能成為吸納充足流動性的蓄水池，在流動性緊缺時，暴跌頻頻發(fā)生也不再稀奇。

事實上，再“與時俱進”的行政手段，始終落后于市場自身調(diào)節(jié)機制，甚至讓資本市場走向畸形，而畸形的資本市場會引起擬上市企業(yè)、投資人和投行等金融中介機構的“逆向選擇”。

一個典型的例子是，如果IPO審核過度向某些行業(yè)傾斜，而長期忽視其他行業(yè)，勢必會導致產(chǎn)業(yè)發(fā)展出現(xiàn)嚴重的結(jié)構化問題——即受到“政策照顧”的行業(yè)備受市場追捧、一、二級市場估值飛上天，資源和流動性過度涌入，最終導致產(chǎn)能過剩。被忽略的行業(yè)、企業(yè)經(jīng)營遇到困境，融資難，不得不退出市場。

從這個角度看，資本市場的“濕地三大法則”的核心，是盡量做到對各行各業(yè)、各類投資者一視同仁，而讓市場自己來決定什么行業(yè)、什么企業(yè)可以拿到融資、享受高估值。

資本市場中的任何“生物”，對濕地乃至整個自然生態(tài)都有其獨特貢獻。魚兒是在自然凈化的水地中生存發(fā)展。魚兒從來不可能在“純凈水”中生存。

脫離自然規(guī)律和基本實況，忽視了資源配置的本質(zhì)屬性，會讓資本市場變成毫無生機的沙漠，甚至拖累整個經(jīng)濟生態(tài)的良性發(fā)展。

就像社會生活百行千業(yè)，任何一種現(xiàn)存的業(yè)態(tài)、模式或群體，只要不存在相當程度上的“負外部性”，都有其存在的價值和意義。

《莊子·應帝王》篇有言：順物自然而無容私焉，而天下治矣。保持對自然的敬畏之心，像保護濕地生態(tài)那樣來呵護、活躍資本市場，無疑是最有效率、也最精妙的發(fā)展方式。