白酒等風(fēng)來：弱復(fù)蘇下的深度調(diào)整與謀變 ｜鈦媒體·封面

7月25日，借前一天重大利好刺激，資本市場上演很久沒有看到的盛況。扮演上漲“急先鋒”的，是低迷已久的白酒板塊。當天開盤不到一分鐘，上午9點31分，白酒板塊就狂飆4.57%并全天維持超高“戰(zhàn)績”。

接下來的幾個交易日大盤連續(xù)小幅回落，并肩熱門的地產(chǎn)、半導(dǎo)體、新能源汽車等紛紛開始走弱，白酒板塊沒有出現(xiàn)“一日游”反而再接再厲：7月27日下午，伴隨板塊持續(xù)活躍，貴州茅臺創(chuàng)出數(shù)月新高；同時，25、26、27這3個交易日的資金凈買入（38.58億元）也超過了此前兩周的凈買入量（33.7億元）。

(資料圖)

資本市場蕩漾的這些樂觀情況立刻點燃“白酒重啟牛市說”，各路券商研報再次振臂高呼：看多、看多、看多。

據(jù)鈦媒體APP走訪調(diào)研，對于已經(jīng)深度調(diào)整兩年多的白酒行業(yè)，雖然眼前這些跡象很容易被視為“階段性抄底”，但真正深入業(yè)內(nèi)、經(jīng)歷過近年來市場絞殺的人其實心里都清楚，求真務(wù)實地看，正如中國酒業(yè)協(xié)會發(fā)布的《2023中國白酒市場中期研究報告》所直言：2023年，白酒行業(yè)和白酒市場將繼續(xù)進入新一輪調(diào)整周期。

這也意味著，白酒能否真正重啟可持續(xù)的牛市，仍需繼續(xù)“等風(fēng)來”。面對存量市場的激烈競爭，酒企只能用“求變”來應(yīng)對行業(yè)深調(diào)的“不變”。

從誤判到刺激

白酒目前的股價升溫是否意味行業(yè)回歸景氣，年初的一次誤判的發(fā)生過程可資參考。

2023年正月十五剛過，關(guān)注白酒的所有各方都在糾結(jié)一個問題：從行業(yè)到股市，白酒自2022年10月探底后，從11月起因疫情管控優(yōu)化疊加經(jīng)濟復(fù)蘇預(yù)期而實現(xiàn)的回升，至2023年2月，申萬白酒指數(shù)上漲約45%，如此表現(xiàn)對應(yīng)到行業(yè)，是該視作觸底反彈還是反轉(zhuǎn)？

之所以糾結(jié)是因為，一方面疫情管控放開之后，23年春節(jié)白酒動銷的超預(yù)期在節(jié)后仍刺激股價；而另一方面，大家對經(jīng)濟復(fù)蘇尚未確認，對于節(jié)后是否配置白酒板塊仍有猶豫。

值此時節(jié)，2月12日，招商證券發(fā)布了一則旗幟鮮明的研報，提出幾個略顯激進的觀點，包括：1、無須等待經(jīng)濟復(fù)蘇再去買入白酒，因為白酒板塊基本面將領(lǐng)先經(jīng)濟恢復(fù)；

2、 “后疫情”時代，過去被壓制的場景——比如宴席和招商需求——會快速回補；

3、加配次高端，因為在場景回補的多重催化劑下，次高端有望跑贏板塊。

公開資料截圖

如果有人遵循這份指引，迎接他的很快將是：恭喜你，又階段性高位站崗。

因為從2月中旬到7月中旬，5個月時間白酒下跌約兩成，成為跑輸大盤的領(lǐng)軍板塊；2023年二季度，白酒成為基金減倉最多的板塊，23Q2基金配置比例僅12.4%，環(huán)比降 3.5pct，同比22Q2下降2.6pct，創(chuàng) 2020Q3以來新低；相比高端白酒仍為持倉核心，區(qū)域白酒整體持倉波動較小，被建議“加配”并預(yù)測“有望跑贏板塊”的次高端白酒，則遭到基金的普遍減倉，重倉比例環(huán)比下降。

這份研報預(yù)測精準的部分是風(fēng)險提示，提及的要點悉數(shù)命中，包括：“經(jīng)濟復(fù)蘇進程不及預(yù)期，市場情緒低迷至大盤調(diào)整，市場風(fēng)格導(dǎo)致估值體系支撐不夠?！?/p>

該風(fēng)險提示對應(yīng)白酒廠商們?nèi)馍砜筛械那闆r則是：春節(jié)后沒多久，所有白酒品牌就開始感受到史無前例的競爭壓力，疫情管控放開之后整體消費環(huán)境出現(xiàn)很大變化，加上幾年來經(jīng)銷商渠道囤積的庫存仍待消化，降價促銷交織內(nèi)卷式增長，最終在A股白酒板塊呈現(xiàn)出“四低”局面。

除基金持倉低、參與情緒低，還有板塊估值低：至7月中旬，白酒板塊市盈率(TTM)僅 30 倍為近三年低位；行業(yè)預(yù)期低：市場仍擔憂白酒高庫存和低批價問題，并對未來復(fù)蘇預(yù)期不穩(wěn)而擔憂與經(jīng)濟存強關(guān)聯(lián)性的白酒板塊或面臨終端需求表現(xiàn)不穩(wěn)及后期酒企業(yè)績增速降速等情況。

雖然階段性嚴重失準，這份研報卻又是券商研究機構(gòu)的一個典型代表：今年以來，面對白酒股價的持續(xù)低迷，幾乎所有“研究成果”都在不斷提出“板塊拐點要來”的觀點。

對市場狀況，每次預(yù)期也都遭遇預(yù)期落空：3月預(yù)計五一節(jié)會大賣，結(jié)果“動銷弱”；5月預(yù)計高考后謝師宴會拉一波銷售，結(jié)果不及預(yù)期；6月初預(yù)計端午會熱，結(jié)果依然平淡；雖然618電商賣酒銷售數(shù)據(jù)亮眼，背后卻是零售價低于出廠價的嚴重倒掛。

如此反復(fù)，“白酒拐點已至”逐漸淪為“狼來了”式的故事，直到7月24日重大會議再次強調(diào)促消費。

而白酒眼下的情形，從整體股價表現(xiàn)上，類似2月份面臨的“微縮版”，此時“板塊牛市到來”的定位會不會重蹈彼時的誤判，關(guān)鍵則在于對行業(yè)狀況的研判。

至暗時刻之后

從板塊股價角度看，如果將“四低”視為半年來的至暗時刻，眼下的確出現(xiàn)了改觀。但接下來更重要的問題是，強調(diào)促消費給股價帶來升溫，是否意味著行業(yè)已經(jīng)渡過深度調(diào)整期？

雖然陸續(xù)有券商研報言之鑿鑿“終于渡過”，鈦媒體APP走訪業(yè)內(nèi)卻發(fā)現(xiàn)急于給出肯定結(jié)論仍為時尚早。

復(fù)盤白酒過去的每一輪周期不難發(fā)現(xiàn)，庫存與價格變化是揭示行業(yè)處于何種階段的關(guān)鍵。

景氣期，批價向上、 行業(yè)主動加庫存；隨后會在行業(yè)密集提價后，受外部因素的影響，供需進入失衡階段而產(chǎn)生泡沫，接著步入調(diào)整期。

行業(yè)的調(diào)整一般是通過價格的調(diào)整來實現(xiàn)供需的再均衡，在調(diào)整期，批價回落下行，白酒價格重心的逐步下移會從超高端開始，一直傳遞到中低價位；而調(diào)整期結(jié)束的拐點標志，則是庫存去化、價格調(diào)整到位后，批價開始出現(xiàn)上行。

“這一輪繁榮是以茅臺為、醬香龍頭為代表，以高端為核心的一次產(chǎn)業(yè)繁榮，產(chǎn)業(yè)泡沫也聚集在高端（醬酒）?！彼拇ň茦I(yè)流通協(xié)會會長、中國酒業(yè)實戰(zhàn)戰(zhàn)略專家鐵犁分析稱，“我們清楚地看到，2千元以上的高檔白酒市場規(guī)模接近3,000億，1千元以上有1,000個億，500元以上1,500個億，300到500大概800個億，100到300元大約占600-700億，百元以下700—800億，以此分析可以看出高端的占比在中國白酒市場當中很高，所以調(diào)整也在高端?！?/p>

鐵犁分析，目前行業(yè)調(diào)整也主要是在醬酒當中進行，醬酒茅臺的價格下移后，它會影響到五糧液和瀘州老酒（國窖1573），進而會影響到劍南春等，調(diào)整從高端傳遞到低端，整個行業(yè)都會感受到寒意。

“這一輪白酒產(chǎn)業(yè)調(diào)整，泡沫同樣既體現(xiàn)在庫存上，又體現(xiàn)在上升過程當中的價格上漲，收縮過程中的價格回落上。上一輪周期，我們主要名酒高端名酒都曾經(jīng)突破一突破1,000元，最后他們又回到500到600左右，那么這一輪，茅臺以外的千元高端酒很可能會回到7、8百的價格區(qū)間?！辫F犁認為，“隨著超高端與高端的逐步調(diào)整到位，行業(yè)將在2023年—2030年進入低端崛起為特征的第六浪潮期?！?/p>

對照眼下的現(xiàn)實，從龍頭茅臺到次高端及以下產(chǎn)品，并未出現(xiàn)任何提價或集體提價跡象，更多是價格倒掛，而倒掛背后則是庫存去化的艱難，以此衡量，目前更可能是符合中國酒業(yè)協(xié)會的判斷，即：新一輪調(diào)整的開始。

業(yè)績飄紅與壓貨陰影

酒商的感受同樣在印證一個觀點：度過調(diào)整期還很遙遠。

成都柒善名酒經(jīng)營有限公司總經(jīng)歷張志遠入行十多年，所在的機構(gòu)“規(guī)模好的時候每年也有幾十億的銷售業(yè)績。”張志遠近年來最切身的感受就是：如今賣名酒（茅臺之外）已經(jīng)幾乎沒有利潤。這一現(xiàn)實背后是庫存去化的艱難。

“比如五糧液、青花郎、水晶劍這些，市場反應(yīng)來看確實沒有利潤。沒有利潤的原因很簡單，就是庫存太大。然后為了銷庫存，廠家會給出一定的政策，廠家給了政策的同時市場的價格肯定就是五花八門，有的經(jīng)銷商就會把這個‘政策’算作自己的利潤，然后低價銷售，造成價格倒掛?！?/p>

這也正是目前吊詭現(xiàn)象的癥結(jié)所在：一方面，雖然身處調(diào)整期但酒企業(yè)績?nèi)匀怀掷m(xù)飄紅。2022年，963家規(guī)模以上酒企完成銷售收入6627億元(+10%) ，凈利潤2202億元(+29%)；其中21家白酒上市酒企累計實現(xiàn)營業(yè)收入3569.85億元、凈利潤1328.82億元，同比增長分別為17%、21%。2022年14家酒企營收凈利雙增，營收漲幅較高的超過30%。

但另一方面，工業(yè)庫存轉(zhuǎn)移向商業(yè)庫存的量仍不可低估。對于生產(chǎn)廠家來說，酒轉(zhuǎn)到經(jīng)銷商手中即可以確認收入，而商業(yè)庫存若持續(xù)難以去化，最終仍會反噬企業(yè)。

“2023年春節(jié)后動銷有明顯提升，但這種回暖是短暫的，目前行業(yè)進入空前的調(diào)整期，這一輪調(diào)整期核心是終端動銷疲軟，消費需求減弱，去商業(yè)庫存需要時間?！辟F州釣魚臺國賓酒業(yè)有限公司總經(jīng)理丁遠懷在7月初的一次演講中稱。

“疫情、經(jīng)濟環(huán)境、行業(yè)市場環(huán)境的影響，對于行業(yè)下半年，甚至未來三年，我們都不抱樂觀態(tài)度”，張志遠坦言，“目前堆積的只是這三年的庫存量，但是上游還在源源不斷地向下釋放，廠家各種承諾說不會壓貨，其實并不現(xiàn)實，因為廠家也要生存，所以行業(yè)要消化目前的庫存還需要時間。”

如此現(xiàn)實，結(jié)合2022年全國白酒產(chǎn)量已連續(xù)六年下跌，產(chǎn)量僅是高峰時的一半多一點，就不難感受去庫存之艱。

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雖然自去年下半年至今，瀘州老窖、劍南春、郎酒、洋河股份、山西汾酒等多家白酒企業(yè)相繼實施以停止發(fā)貨換提價，但此種控貨挺價策略能挺多久，依然是一個問號。

決戰(zhàn)癸卯中秋

雖然重大消息刺激帶來的板塊上漲無法與行業(yè)反轉(zhuǎn)直接劃等號，但下半年并非不存在發(fā)生變化的機會，接下來重點需要觀察的窗口就是今年中秋國慶假期。

回溯往年，2020年的中秋，白酒關(guān)“提價潮”正是愈演愈烈之時。當年自春節(jié)過后，瀘州老窖、山西汾酒、劍南春、今世緣、古井貢等優(yōu)質(zhì)酒企相繼開啟產(chǎn)品升級及小幅提價，市場集中度不斷提升的背景下，洋河股份、水井坊、今世緣、酒鬼酒等酒企通過直接提價、進行產(chǎn)品結(jié)構(gòu)升級等方式進行“占位”，而茅臺、五糧液等酒企則通過直接提價、進行產(chǎn)品結(jié)構(gòu)升級、加大直營占比、減少渠道配額等方式以實現(xiàn)噸價上提。

提價關(guān)鍵詞下，白酒隨之拉開一場轟轟烈烈的繁榮周期。2020年中秋國慶后，白酒板塊相對上漲7.52%實現(xiàn)超高收益。這一輪繁榮演變?yōu)榕菽墓拯c是在2021年7、8月間，因此到2021年中秋，白酒行業(yè)雖未出現(xiàn)密集且頻繁的“提價潮”，但酒企仍針對主要單品進行了陸續(xù)提價。

當年從中秋到國慶期間，白酒板塊也相對上漲 8.71%，成為下跌調(diào)整前最后一次“盛宴”，之后才陷入綿綿不絕的低迷。

回到2023年，假如政策催化下市場東風(fēng)掀起，白酒迎來一波階段性行情概率并不小。

更有樂觀者如海納機構(gòu)總經(jīng)理、中國酒業(yè)協(xié)會常務(wù)理事呂咸遜稱：“我堅持一個觀點，早則2023年中秋，晚則2024年春節(jié)，中國白酒一定會再次復(fù)興?！?/p>

加劇分化與集體謀變

與深度調(diào)整相對應(yīng)的是白酒市場持續(xù)硝煙四起、激烈競爭。從2021年7月白酒拉開深度調(diào)整大幕至今，業(yè)內(nèi)頻次最高的兩個詞一為“馬太效應(yīng)”，一是“擠壓式增長”。在強者恒強的馬太效應(yīng)愈發(fā)凸顯之下，市場僅有的消費需求紅利基本被名酒企業(yè)和名酒產(chǎn)區(qū)瓜分。

正如中國酒業(yè)協(xié)會理事長宋書玉近期在金沙酒業(yè)經(jīng)銷商大會上所言：“與上一次行業(yè)的深度調(diào)整不同的是，名酒產(chǎn)區(qū)、名酒企業(yè)、名酒品牌穿越周期的能力得到各方認可，而中小企業(yè)和區(qū)域性品牌，在本輪調(diào)整中能否不被淘汰則考驗著企業(yè)掌舵人的把握趨勢、整合資源和突破創(chuàng)新，構(gòu)建自身優(yōu)勢的能力?！?/p>

“中國白酒行業(yè)的競爭要素正在發(fā)生改變，重產(chǎn)量、重儲量、重資產(chǎn)是白酒行業(yè)的核心競爭優(yōu)勢”，呂咸遜分析稱，“未來酒的銷量、收入、利潤將加速向核心單品、名優(yōu)品牌、頭部企業(yè)、優(yōu)勢產(chǎn)區(qū)集中。整體而言，中國白酒行業(yè)的產(chǎn)量可能是過剩的，但是名優(yōu)白酒的產(chǎn)量、儲量卻是不足的。特別是最近幾年，大家都很重視儲酒時間和真實年份酒，名酒廠便開始加大產(chǎn)量，延長儲酒時間，提高酒齡，部分中國白酒品質(zhì)得到提升。所以，頭部企業(yè)的產(chǎn)能擴張，并不會形成供過于求和產(chǎn)能過剩的局面?！?/p>

白酒從增量競爭進入存量競爭時代，以變求生的發(fā)展模式也愈加凸顯。在生產(chǎn)端白酒企業(yè)紛紛進行擴產(chǎn)、技改，實行產(chǎn)研結(jié)合提升質(zhì)量，凸顯“香型”優(yōu)勢，以“產(chǎn)區(qū)”形態(tài)搶占競爭高地等；整體來看，酒企變革的演化是由上而下，由內(nèi)向外進行的，只要頭部企業(yè)、地區(qū)拉開變革帷幕，行業(yè)整體風(fēng)向即變。最為典型的趨勢是近年來白酒企業(yè)的跨界嘗試。

鈦媒體APP梳理了部分白酒跨界經(jīng)典案例，從洋酒、啤酒、冰淇淋等，再到文旅、新能源領(lǐng)域，白酒企業(yè)正在拓寬產(chǎn)業(yè)維度，目標也從滿足多元化的消費需求，升級到開辟多元化的產(chǎn)業(yè)布局。

同時，白酒跨界不只發(fā)生在行業(yè)外，酒企多元化還明顯存在于“跨香型”的戰(zhàn)略。例如“綿柔型”開創(chuàng)者洋河股份收購了貴州貴酒，如今也延伸出了“綿柔醬香”；2022年，濃香代表之一——舍得酒業(yè)聯(lián)合貴州夜郎古酒業(yè)成立了貴州夜郎古酒莊有限公司，官宣布局醬酒。此外，例如海南椰島、郎酒等均是多香型發(fā)展的代表酒企。

“目前，傳統(tǒng)渠道依然是白酒的主流渠道，也是不可或缺的渠道，特別是對于主流品牌的主銷產(chǎn)品而言。但是“傳統(tǒng)渠道+互聯(lián)網(wǎng)”的營銷方式將會變革、升級、進化酒業(yè)流通，線上和線下的融合是一種趨勢，平臺電商、內(nèi)容電商、私域運營等線上模式在白酒銷售中的占比越來越大，并且是新品牌經(jīng)營成功的重要切入口?！眳蜗踢d稱。

“另一方面，數(shù)字化、智能化將極大地提高白酒在制曲、釀造、儲存、勾調(diào)、包裝、倉儲、物流等過程的效率和質(zhì)量，例如國臺的一號車間、二號酒庫，這大概是白酒數(shù)智化最強的兩個車間。將升級酒企的銷售管理、渠道管理、終端管理、用戶管理、品牌傳播等?！保?strong>本文首發(fā)于鈦媒體APP，作者｜劉敏 楊歡）

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